研报精选230220

目录

• 【行业230220国信证券】银行业行业专题：经济复苏中的优质中小银行
• 【行业230220国信证券】汽车行业周报（2023年第7周）：吉利将发布新品牌“银河” ，2022年宇通纯电动客车获欧洲销量冠军
• 【行业230220开源证券】商贸零售行业深度报告：胶原蛋白：重组胶原有望助力供给突破，颜值经济“胶”响曲即将迎来华彩篇章
• 【个股230220民生证券_立讯精密】深度报告：汽车赛道新成长，精密制造龙头再启航
• 【个股230220信达证券_兖矿能源】兖矿能源：建设清洁能源供应商和世界一流企业
• 【个股230220国元证券_双汇发展】首次覆盖报告：做好肉，唯热爱，可抵岁月漫长

【行业230220国信证券】银行业行业专题：经济复苏中的优质中小银行

2015年以来银行板块共有四轮行情：

2016.3-2018.1：申万银行指数涨幅42.9%；

2019.1-2019.4：申万银行指数涨幅21.2%；

2020.7-2021.5:申万银行指数涨幅27.2%；

2022.11-至今（2023.2.17）：申万银行指数涨幅15.1%（2月以来股价有所回落，但预计上涨趋势仍将延续）。银行板块具有典型的顺周期投资属性：

银行行情启动的时点与PMI指数筑底反弹时点高度吻合，PMI拐点一般领先银行指数；

银行板块股价走势与社融和贷款增速走势也高度相关，一般情况下，社融和信贷增速拐点领先银行板块启动时点。但2022年底以来此轮行情阶段社融增速持续下行，主要是此轮行情目前仍由经济复苏“强预期”驱动。

银行板块行情与基本面并不是同步的关系，基本面好转并不是银行板块行情启动的必要条件：如2016年3月银行板块投资行情已启动，但银行基本面在2017年才迎来拐点。2016年净息差持续收窄，2016年16家老上市银行营收和归母净利润增速都处于下降中。

【行业230220国信证券】汽车行业周报（2023年第7周）：吉利将发布新品牌“银河” ，2022年宇通纯电动客车获欧洲销量冠军


核心观点

月度产销： 根据中汽协数据， 1 月， 汽车产销分别完成 159.4、 164.9 万辆， 环比分别-33.1%和-35.5%， 同比分别-34.3%和-35%； 1 月乘用车产销分别完成 139.7、 146.9 万辆， 环比-34.3%和-35.2%， 同比均-32.9%。

1 月新能源汽车产销 42.5 万辆和 40.8 万辆， 环比-46.6%和-49.9%， 同比-6.9%和-6.3%， 市场占有率达到 24.7%。 1 月份汽车经销商综合库存系数为 1.80， 环比+68.2%， 同比+23.3%， 库存水平位于警戒线以上。

周度上险： 根据交强险数据， 最新周度 2 月 6 日-2 月 12 日国内乘用车上牌 28.3 万辆， 同比同比-2%， 环比+6%； 国内新能源乘用车上牌 8.6 万辆， 同比+73%， 环比+23%； 新能源乘用车渗透率 30%， 同比+13pct。

本周行情： 本周（20230213-20230218） CS 汽车下跌 2.05%， CS 乘用车下跌2.86%， CS 商用车上涨 3.43%， CS 汽车零部件下跌 2.9%， CS 汽车销售与服务下跌 1.54%， CS 摩托车及其他上涨 1.54%， 电动车下跌 4.44%， 智能车下跌2.07%， 同期的沪深 300 指数下跌 1.75%， 上证综合指数下跌 1.12%。 CS 汽车弱于沪深300指数0.3pct， 弱于上证综合指数0.92pct， 年初至今下跌12.2%。

成本跟踪： 截至 2023 年 2 月 10 日， 橡胶类、 钢铁类、 浮法平板玻璃、 铝锭、锌锭价格分别同比去年同期-12.94%/-14.48%/-16.14%/-11.50%/-4.69%， 分别环比上月同期-2.22%/+1.31%/+8.29%/+0.46%/-0.66%。

市场关注： 行业新闻包括吉利中高端新能源系列定名“吉利银河” ； 星宇股份与地平线推进“行泊一体解决方案” 量产落地。 近期重点关注有望新切入特斯拉的国产零部件、 重卡新能源化等。 后续建议关注 2 月下旬吉利新能源战略发布会、 3 月特斯拉投资者日活动“第三篇章” 以及板块年报季报行情。核心观点： 中长期维度， 关注自主品牌崛起和电动智能趋势下的增量零部件机遇。 一年期维度， 特斯拉、 问界等陆续官宣降价有望提振订单， 上海、 无锡等推出汽车消费补贴政策， 叠加原材料价格下行+缺芯缓解+疫后消费复苏， 上半年销量同比增长可期， 车企以价换量， 零部件国产化降本进度加快。

投资建议： 零部件重点推荐 1） 特斯拉及比亚迪产业链： 旭升集团、 新泉股份、 拓普集团、 欣锐科技； 2） 优质零部件： 星宇股份、 福耀玻璃、 骆驼股份、 爱柯迪； 3） 智能化： 德赛西威、 科博达、 华阳集团、 伯特利及国产化降本的座椅产业链； 整车核心推荐宇通客车、 比亚迪、 吉利汽车、 长安汽车、长城汽车、 小鹏汽车。

风险提示： 汽车供应链风险， 疫情致终端销量下行风险。

【行业230220开源证券】商贸零售行业深度报告：胶原蛋白：重组胶原有望助力供给突破，颜值经济“胶”响曲即将迎来华彩篇章

胶原蛋白： 潜力天然大分子材料，颜值经济高景气， 驱动行业快速扩容

胶原蛋白是具备高潜力的天然大分子材料， 在功效护肤、医用敷料、医疗美容等高景气颜值经济领域均具备良好适用性，应用场景繁多、 市场空间广阔。 受益于近年来美丽经济快速发展，胶原蛋白市场亦快速扩容， 2021 年行业终端市场规模已达 288 亿元（对应 2017-2021 年 CAGR 为 31%）；长期看， 重组胶原蛋白有望实现供给突破， 推动行业步入供需共振的景气度加速上行阶段， 预计 2027 年行业终端市场规模或突破 1700 亿元（对应 2022-2027 年 CAGR 为 34%）。

原料端： 有望复制玻尿酸成功路径，看好重组胶原蛋白机会

胶原蛋白与玻尿酸均为生物大分子并同属细胞外基质成分，应用场景、技术发展路径高度类似，因此我们认为胶原蛋白行业有望复制玻尿酸“①供给稀缺→②需求旺盛倒逼供给创新→③供给快速放量刺激需求增长”这一供需相互催化的发展路径。 但受限于种类繁多、结构复杂， 胶原蛋白行业刚刚步入上述第二阶段， 发展进程相对缓慢， 未来供给突破有望推动行业步入供需共振发展的新阶段。 当前动物源、重组胶原蛋白均已被广泛使用，原料端呈现出百家争鸣态势，我们认为重组胶原蛋白未来有望在竞争中脱颖而出：（1） 重组胶原蛋白可实现更低免疫原性、更高生物相容性；（2） 发酵法生产赋予其突破供给天花板的可能；（3）其更好的水溶性、热稳定性、组分单一性等特征， 亦对大规模产业化更友好。

应用端： 颜值经济领域大显身手， 部分误解及难题亟待解决

作为体内维持肌肤年轻状态的重要物质， 胶原蛋白在颜值经济领域被广泛应用：（1）功效护肤：外用于健康皮肤时具有保湿、美白、抗氧化等功效；（2）医用敷料：用于破损皮肤时，可加速止血、促进伤口愈合、抑制黑色素生成，是一种理想的敷料材料；（3）医疗美容： 注射进体内的胶原蛋白较玻尿酸具备更自然、抓附力好、不易吸水肿胀等优点。 但目前行业仍存在部分误解及难题亟待解决：（1） 需求端方面， 消费者对胶原蛋白认知不足，且早期“粗暴型”宣传令人反感，二者共同导致市场产生认知误区，阻碍了胶原蛋白产品渗透率提升；（2）供给端方面， 胶原蛋白原料生产在提量、提质、降本等方面尚有较大改进空间，胶原蛋白终端产品也亟待优化， 以便更好满足市场需求。

受益标的：华熙生物、巨子生物、丸美股份等

胶原蛋白行业尚处发展早期， 未来供给突破后市场前景广阔，产业链中受益的标的主要包括：（1） 布局重组胶原蛋白原料，拥有丰富发酵生产经验并持续拓展终端应用的领军企业， 重点推荐华熙生物，受益标的巨子生物、锦波生物（拟北交所上市） 等；（2） 在高景气“颜值经济”领域积极开拓胶原蛋白终端应用的品牌方，受益标的丸美股份、江苏吴中等。

风险提示： 技术进步不及预期、 需求不及预期、 监管超预期、 新材料替代等

【个股230220民生证券_立讯精密】深度报告：汽车赛道新成长，精密制造龙头再启航

立讯精密(002475)

连接器起家，打造精密制造平台型公司。立讯是国内精密制造龙头企业，通过近二十年发展，目前已形成消费电子、汽车、通信三大业务平台。纵向+横向：公司积极推进产业链垂直整合，形成“零件-模组-系统”的全方位布局；同时，将精密制造能力横向复用至汽车和通信业务，实现平台扩张；外延+内生：公司通过外延并购+内生研发，不断进行产品研发与品类扩张，充分发挥垂直一体化优势，打造智能制造基地。当下+未来：消费电子为公司重要增长极，过去数年间，公司依托大客户实现业绩稳健增长，未来则将重点部署“三个五年”，战略转型实现全球汽车零部件Tier1龙头目标。

“四化趋势”带来汽车电子黄金十年，立讯内生外延积极布局成长赛道。在电动化、智能化、网联化、共享化的“四化”趋势下，汽车向智能终端演进，汽车电子发展正迎来黄金十年。电动化：新能源汽车电动化趋势催生高压与高速连接器的需求，单车连接器价值量增至3000-4500元。公司深耕线束和连接器领域，已形成集完整的低压、高压整车线束、特种线束以及充电枪等设计、验证、制造于一体的布局。智能化：公司积极进行智能领域的品类延伸，布局智能网联、智能驾驶/控制等领域，并提供V2X实现的解决方案。外延布局：公司通过集团汽车业务深度协调整合+对外合作，布局激光雷达、智能座舱、车载光学等黄金赛道。1）与奇瑞达成战略合作，赋能整车制造；2）收购BCS，助力智能领域深度推进；3）与速腾聚创达成战略合作，围绕激光雷达实现深度协同；4）旗下立景创新依托车载摄像头模组资质，与高伟电子合作进军车载光学领域。

“零件-模组-系统”垂直布局，切入消费电子增量市场。2020年起，全球经济受疫情冲击影响，智能机销量数据也有波动。但与全球智能机销量逆风相比，iPhone的销量表现更为稳固，高端份额稳步提升。公司与大客户深入合作，积极打造“零件-模组-系统”的垂直布局，市场份额及ASP持续提升。公司过去十余年间聚焦零件+模组，除连接器外，不断突破FPC、无线充等市场实现增长；同时，公司通过收购成功入局大客户声学产品及iPhone整机组装，进一步稳固公司消费电子精密制造龙头地位。AR/VR方面，虚拟现实行业引领消费电子产业未来发展，公司与苹果在整机组装、精密零组件、模组等业务上合作关系紧密，同时公司旗下立景创新收购的高伟电子为iPhone前镜头模块的主要供应商。苹果MR产品预计将于23Q2发布，公司后续有望切入供应链，助推业绩增长。

投资建议：预计公司2022-2024年归母净利为98.57/133.39/166.06亿元，对应2022-2024年PE分别为23/17/14倍。公司作为精密制造龙头公司，有望受益于消费电子存量及汽车业务增量迭代带来的业绩增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：消费电子需求疲软；产品研发迭代不足；市场竞争加剧风险。

【个股230220信达证券_兖矿能源】兖矿能源：建设清洁能源供应商和世界一流企业

兖矿能源(600188)

昔“中国煤炭巨子”，今综合能化龙头。1997年，经中华人民共和国国家经济体制改革委员会体改生【1997】154号文件批准，公司成立。1998年，兖州煤业于纽约证券交易所、香港联合交易所、上海证券交易所三地上市，成为当时国内唯一一家境内外三地上市的煤炭企业。2002年公司原煤产量达到3,843万吨，利润额连续五年雄居全国同行业首位，是当时国内盈利能力最强的煤炭企业，也是国内最大的煤炭生产商和煤炭出口企业之一。经过多年发展，当前，兖矿能源发展区域由山东扩展至内蒙古、陕西、山西、澳大利亚和加拿大，初步建成山东、陕蒙、澳洲“三大基地”，业务范围涵盖煤炭、煤化工、煤机装备和电力及热力业务等，已成为国内特大型综合现代化能源化工公司。

兖矿坚定不移秉持国际化发展战略，深耕煤炭清洁高效利用。兖矿能源深耕澳洲煤炭行业，经过多轮对外并购，兖煤澳大利亚已成为澳洲最大煤炭专营公司，第三大煤炭生产商。受益于海外煤价高企，盈利能力大幅提升，2022年末，兖煤澳洲提前偿还27.6亿美元债务，成为净现金资产。煤化工领域，公司与集团化工产品产销量持续增长，产品链条持续延伸。目前兖矿能源旗下有山东鲁南化工、山西榆林能化、内蒙古荣信化工、陕西未来能源等4个高端化工园，涉足煤制烯烃、煤制油、聚甲醛、己内酰胺、醋酸、DMMn等众多现代煤化工项目。

《发展战略纲要》：向“建设国际一流、可持续发展的清洁能源引领示范企业”愿景持续前进。2022年，《发展战略纲要》稳步推进。矿业领域，公司层面，营盘壕煤矿投入生产，金鸡滩煤矿获得200万吨/年产能核增，转龙湾煤矿中厚煤层超长智能化综采工作面建成投产，具备今后10年年产千万吨水平。集团层面，2021年底开始的以区域为划分的未上市煤炭资产整合进展顺利，形成鲁西矿业、西北矿业、兖矿新疆能化、新矿内蒙古能源四大区域煤炭运营投资主体，煤炭资产注入节奏有望提速；非煤矿业推进钾、金、钼、铜等多元化发展；化工领域新疆化工产业园区建设顺利，多个延链补链项目建设之中，2022年年初鲁南化工己内酰胺项目投产，2022年11月28日，榆林能化50万吨/年（一期10万吨/年）聚甲氧基二甲醚（DMMn）项目一次性打通全部工艺流程，产出优质产品。这是目前国内最大的单套煤经甲醇制DMMn装置；新能源领域集团海上风电项目实现全面并网，氢能产业示范项目建设完毕；高端设备制造方面持续突破，形成完善的煤炭采掘机械产品布局，并实现了设备对海外出口；智慧物流领域公司大力推动旗下公路、铁路、港口、园区资产整合与相关建设。

聚集煤炭主业，持续完善产业结构，在补链强链中努力推动公司高质量协同发展。结合《发展战略纲要》展望兖矿能源的未来5-10年，煤炭产量规模将达到3亿吨，较2022年仍有2亿吨左右增长空间；化工品年产量2000万吨以上，较目前具有1500万吨左右的增长空间。除巨大的产品增量空间以外，《发展战略纲要》所涉及的产业发展目标并非相互孤立，而是在公司现有的资产基础之上，立足煤炭主责主业，通过协同、延伸、聚合的方式，延展公司产业链条，增强公司的盈利增长的确定性和稳定性，最终铸就公司价值创造型的成长与转型之路。煤炭领域主业做大做强，核心资产注入；高端化工新材料领域实现煤炭清洁高效利用和主业延伸；高端装备制造领域以技术设备助力矿山开采；新能源领域实现矿井综合治理推动多能互补开发；智慧物流领域五位一体发展，提升附加价值。

我们推断兖矿能源未来有较大可能以现金方式不断收购集团资产。自2010年至今，兖矿能源对外开展了20起以上的资产收购，收购方式均为现金收购，资金来源为自有资金和债务（非可转债）募集两种渠道。从兖矿能源过往对集团股东资产的收购方面来看，交易方式全部为现金收购。煤炭高景气行情下，企业盈利能力、现金水平与资产结构大幅度改善，具备使用现金收购的能力。同时，当前一二级市场估值严重倒挂，增发股份对股权稀释影响较大。综合以上，我们认为使用现金收购集团资产直接增厚业绩相较于增发股份方式，具备更高可行性与可能性。

投资建议：作为国内龙头能源化工公司，兖矿能源仍处于持续价值创造、持续盈利成长的进程之中。公司《战略发展纲要》持续推进，矿业、高端化工新材料领域内生增长动能接连不断，新能源、高端装备制造、智慧物流产业加速布局。外延方面，集团优质煤炭、化工资产整合已毕，注入在即。展望2023年全年，在国内产能短期增长几无挖潜余地，经济有望持续稳健复苏的背景下，煤价中枢有望继续保持高位，大概率进一步提升，我们继续看好未来3-5年的煤炭的高景气周期，随着集团优质资产注入，兖矿能源有望朝向“世界一流的清洁能源供应商”持续成长。我们预测公司2022-2024年归属于母公司的净利润分别为308.78、363.52、403.45亿元，同比增长87.8%、17.7%、11%；EPS为6.24、7.35、8.15元/股；截止2023年2月17日收盘，对应PE为5.18、4.40、3.96倍；PB为1.79、1.54、1.34倍。维持公司“买入”评级，考虑到行业景气周期的持续性和公司未来成长的确定性，给予2023年8倍PE，目标价58.8元。

风险因素：1）国内外能源政策变化带来短期影响；2）国内外宏观经济失速或复苏严重不及预期；3）发生重大煤炭安全事故风险；4）公司资产注入进程受到不可抗力影响。

【个股230220国元证券_双汇发展】首次覆盖报告：做好肉，唯热爱，可抵岁月漫长

双汇发展(000895)

报告要点：

投资建议

公司是肉制品龙一，核心团队卓越，纵向打通上下游，成功构筑规模经济优势，护城河宽阔，同时加速升级肉制品，把握预制菜机遇。我们预计2022、2023、2024年公司归母净利分别为57.09、61.26、67.63亿元，同比增长17.33%、7.30%、10.41%，对应2月17日PE分别为16、15、13倍（市值900亿元），给予“增持”评级。

双汇发展：肉制品龙一

公司是中国肉制品行业龙一，主营包装肉制品、冷鲜肉等产品，拥有肉制品产能200多万吨/年、单班年屠宰生猪产能2300多万头/年（21A）。公司实控人为RiseGrandGroupLimited（兴泰集团有限公司），控制公司70.33%股权（22Q3）。2021年，公司实现总收入/归母净利为667.98/48.66亿元，近5年CAGR为5.20%/2.01%，总收入中包装肉制品/冷鲜肉占比为41.02%/58.60%，毛利中包装肉制品/冷鲜肉占比为76.48%/19.36%；22Q1-Q3，公司总收入/归母净利为446.40/40.66亿元，同比-12.55%/+17.75%。

肉制品及屠宰行业：空间广阔，双汇肉制品遥遥领先

1）肉制品行业：2021年，我国肉制品市场空间为1,842亿元，近5年CAGR为5.54%，持续稳健成长；其中，双汇/金锣/安井市占率分别为16.4%/5.0%/1.8%，双汇遥遥领先。2）屠宰行业：2021年，我国生猪屠宰行业总产量5,296万吨，近5年CAGR为-0.01%，使用2021年猪肉均价28.30元/公斤估算，市场空间约为1.50万亿元（受猪价影响较大）；从总销量看，双汇份额为6.17%，在牢牢占据肉制品龙一地位的同时，有力地延伸产业链。

核心团队卓越，成功构筑规模经济优势

1）核心团队卓越：公司董事长万隆先生，拥有肉类加工行业逾40年经验，带领核心团队，把双汇从一个长期亏损的小厂，超越众多竞争对手，发展成为收入超600亿的中国最大肉类加工企业。卓越的核心团队，支撑公司长期稳健成长。

2）成功构筑规模经济优势：公司2021年包装肉制品销量达155.76万吨，市场份额达到16.40%，遥遥领先同业，成功构筑规模经济优势；同时，通过万洲国际集团旗下“美国史密斯菲尔德公司”的产业链协同，公司进一步平滑猪周期，2021年从史密斯菲尔德进口的鲜冻肉类的均价为16.31元/kg，大幅低于国内采购均价。

加速升级肉制品，把握预制菜机遇

1）把握猪价适度下行及中美猪肉价差收益：公司采用冻品与鲜品、国产肉与进口肉相结合的方式，有效平滑猪价对生鲜品的利润影响，尤其是2019-2021年非瘟期间，冻品及进口肉对公司生鲜品利润具有重要贡献，未来公司有望继续通过冻品与鲜品的调配，把握猪价适度下行及中美猪肉价差收益。

2）肉制品结构升级加速：公司持续推出新品，加速肉制品结构升级，2022年，公司大力培育轻享鸡肉肠、轻咔能量香肠、热狗肠、方便速食、中华菜肴、鳕鱼肠、地道肠、熏烤肉肠、速冻丸子等新品，加速肉制品吨利提升。

3）把握预制菜机遇：公司积极把握预制菜产业发展机遇，充分运用双汇的品牌力、以及深度下沉的渠道体系，围绕“八大菜系+粤菜”研发新品，围绕华中、华北区域构建销售网络，同时在漯河市规划建设规模化预制菜加工厂，持续打磨提升公司预制菜产品竞争力。

风险提示

食品安全风险、猪肉价格大幅波动风险、政策调整风险。

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